在經(jīng)歷了兩次IPO失敗后，東珠景觀借殼上市的計(jì)劃也難言順利：除了之前IPO中暴露的問題依然存在外，其高達(dá)222.64%的預(yù)估增值率也遭到質(zhì)疑。8月5日，“殼公司”東方銀星股價(jià)下跌6.20%，以15.44元收盤。

　　據(jù)上海證券報(bào)報(bào)道，近日東方銀星第二大股東的豫商集團(tuán)提出質(zhì)疑，認(rèn)為此次借殼東珠景觀的估值過高且存貨問題嚴(yán)重。并表示“如果上述問題得不到合理解釋，將在股東大會上投出反對票”。

　　此外，中國經(jīng)濟(jì)網(wǎng)記者注意到，東珠景觀2011年至2013年度，經(jīng)營活動產(chǎn)生的現(xiàn)金流量凈額分別為6822.17萬元、-2722.74萬元、-22750.87萬元。更早之前，2011年的招股說明書披露，2008年至2010年，東珠景觀在經(jīng)營活動產(chǎn)生的現(xiàn)金流指標(biāo)上，分別為-296萬元、-828萬元、2309萬元。其現(xiàn)金流的緊張狀況由此可見一斑。

　　對于以上問題，中國經(jīng)濟(jì)網(wǎng)記者多次致電東方銀星董秘，但截至發(fā)稿前始終無法接通。

　　增值率過高遭二股東質(zhì)疑

　　根據(jù)相關(guān)公告，東方銀星此次擬置入資產(chǎn)截至2014年6月30日未經(jīng)審計(jì)的賬面價(jià)值合計(jì)為6.90億元，預(yù)估值為22.25億元，預(yù)估值較未經(jīng)審計(jì)的賬面價(jià)值增值15.35億元，增值率為222.64%。

　　不過這一估值率在二股東豫商集團(tuán)看來卻不盡合理。豫商集團(tuán)認(rèn)定東珠景觀估值過高的重要參考便是近日麗鵬股份收購的華宇園林。華宇園林也為園林類資產(chǎn)，中小板公司麗鵬股份于近日宣布收購華宇園林100%股權(quán)。

　　通過兩個上市公司重組方案可以一窺究竟。麗鵬股份收購的華宇園林截至今年4月30日賬面凈資產(chǎn)額為60763.49萬元，最終交易作價(jià)為99860萬元，增值率約為64%；東珠景觀賬面凈資產(chǎn)為68961.59萬元（截至6月30日），但預(yù)估值則高達(dá)22.25億元，預(yù)估增值率為222.64%。換言之，同為體量相當(dāng)?shù)膱@林企業(yè)，但東珠園林的預(yù)估增值率卻比華宇園林高出了不少。

　　豫商集團(tuán)相關(guān)負(fù)責(zé)人在接受上海證券報(bào)采訪時便提出質(zhì)疑，認(rèn)為兩家公司收購標(biāo)的凈資產(chǎn)規(guī)模差不多，但評估值卻差之千里，“這其中有沒有貓膩？”

　　在上述豫商集團(tuán)人士看來，東珠景觀的高估值不僅是在凈資產(chǎn)方面，同時還體現(xiàn)在盈利指標(biāo)上。明細(xì)來看，華宇園林2013年實(shí)現(xiàn)凈利潤8927.87萬元，按上述估值對應(yīng)靜態(tài)市盈率為11.2倍；而東珠景觀以去年凈利潤11802.23萬元計(jì)算，對應(yīng)市盈率則為18.9倍。

　　“我們也不清楚為何東珠景觀估值如此之高。是為了滿足創(chuàng)投股東高價(jià)退出的利益訴求？還是其中包含了其向銀星智業(yè)支付的隱性殼費(fèi)？無論何種原因，公司都需要對此作出解釋。”豫商集團(tuán)上述人士稱。

　　據(jù)悉，接下來的股東大會將是決定東珠景觀能否順利借殼的關(guān)鍵。作為東方銀星的第二大股東，豫商集團(tuán)持有東方銀星逾20%股權(quán)，將對此次重組的成敗起到重要影響。

　　東珠景觀現(xiàn)金流量連年負(fù)值

　　東珠景觀近年來高企的存貨也成為豫商集團(tuán)質(zhì)疑的重點(diǎn)。據(jù)披露，東珠景觀2011年至2013年及今年上半年各報(bào)告期期末的存貨余額分別為26223.22萬元、39425.84萬元、79020.89萬元和95820.59萬元，占各期末總資產(chǎn)的比例為40.85%、39.98%、62.77%和65.50%，近兩年占比直線攀升。

　　作為園林公司，東珠景觀的存貨是什么呢？東方銀星發(fā)布的交易預(yù)案稱，根據(jù)會計(jì)準(zhǔn)則的規(guī)定，東珠景觀存貨實(shí)際上反映了工程項(xiàng)目已完工未結(jié)算的待甲方確認(rèn)的工程款。

　　而豫商集團(tuán)認(rèn)為，存貨余額嚴(yán)重高于行業(yè)平均值，其深層原因應(yīng)是東珠景觀不斷增加工程規(guī)模來扮靚自身業(yè)績，進(jìn)而為提高自身估值。

　　與同行相比，東珠景觀的存貨占比明顯較高。2013年末東方園林、嶺南園林、鐵漢生態(tài)、的存貨占比都在40%以下。

　　在存貨高企的同時，東珠景觀的現(xiàn)金流也出現(xiàn)連年負(fù)值。公開資料顯示，東珠景觀2011年-2013年度，經(jīng)營活動產(chǎn)生的現(xiàn)金流量凈額分別為6822.17萬元、-2722.74萬元、-22750.87萬元。2011年的招股說明書顯示，2008年-2010年，東珠景觀在經(jīng)營活動產(chǎn)生的現(xiàn)金流指標(biāo)上，分別為-296萬元、-828萬元、2309萬元和2284萬元。

　　一位財(cái)務(wù)人士告訴中國經(jīng)濟(jì)網(wǎng)記者：“東珠景觀現(xiàn)金流連續(xù)負(fù)值，應(yīng)該與大量的在建工程有關(guān)，從其高企的存貨上可見一斑。園林工程結(jié)算周期長，而東珠景觀也可能在近幾年不斷擴(kuò)大工程規(guī)模，這種情況下會讓東珠景觀的資金鏈更加吃緊”。